Większość funduszy VC nie zwraca inwestorom nawet włożonego kapitału

Wiele mówi się o atrakcyjności inwestycji w fundusze VC, które średnio dają kilkunastoprocentowe zwroty rocznie. Mało z kolei o fakcie, że większość inwestorów tylko traci pieniądze, bo zarabiają wyłącznie najlepsi.

Pierwszy fundusz zbiera się w oparciu o opowieść. Drugi fundusz, zbiera się tuż po wydaniu pieniędzy w pierwszym – również w oparciu o opowieść. Trzeciego się już nie zbiera, bo pojawiają się wyniki pierwszego. Z podobnym stwierdzeniem spotykałem się wielokrotnie w branży w kuluarowych rozmowach z zarządzającymi. Takie podejście wspiera mała transparentność i asymetria informacji. Statystyki dotyczące zwrotów z portfeli VC są zawiłe i enigmatyczne, ponieważ nie ma jednego miejsca, które by je systematycznie agregowało. Co więcej zważywszy na fakt, że w większości są to prywatne podmioty, nie podają obiektywnych danych liczbowych. Obraz buduje się zatem bazując na informacjach zwrotnych od inwestorów, partnerów publicznych oraz osób z wnętrza.

W Polsce VC zbiera się nieco inaczej

Obecnie zbieranie funduszu w Polsce ma swoją specyfikę, bo większość aktywnych podmiotów ma charakter publiczno-prywatny, więc tylko część pieniędzy pochodzi od inwestorów. Może być to 20, 30, 50% – wszystko zależy od założeń konkretnego programu wsparcia. W efekcie, by zebrać 30 mln fundusz, wystarczy 6 milionów pochodzących od inwestorów. Taki układ pozwala angażować znacznie mniejsze deklaracje inwestycyjne niż wymaga tego rynek prywatny. Łatwo licząc, wystarczy zebrać 20 inwestorów, z których każdy da 300.000 pln i można zacząć działać. Patrząc na statystyki dot. zamożności Polaków jest relatywnie duża grupa osób, która może pozwolić sobie na commitment na tym poziomie. Znacznie gorzej wygląda to podczas zbierania drugiego funduszu, który ma być 100% prywatny.

Jeśli przyjmiemy do tego, że jego kapitalizacja ma wzrosnąć do np. 50 mln pln, to zachowując taką samą liczbę inwestorów, każdy z nich musiałby dać 2.500.000 mln złotych. Rekomenduje się, by w ryzykowne aktywna nie wkładać więcej niż 10% posiadanych zasobów. Taki inwestor musiałby zatem posiadać 25 mln złotych w obrocie – a takich osób jest ich znacznie mniej. W tym układzie fundraising zmienia się zupełnie, bo odchodzi się od HNI (High-Net-Worth individuals), czyli majętnych przedsiębiorców lub członków zarządów i dyrektorów dużych firm, a przechodzi się do bardziej zasobnych portfeli typu family offices, inwestorów korporacyjnych czy funduszy funduszy (ang. Fund of funds). Jest to naturalna droga na rynkach bardziej rozwiniętych – u nas jest to dopiero początek.

Zwroty kapitału dla inwestorów w teorii są

Tak, jak wykształca się rynek VC i zarządzających, tak profesjonalizuje się grupa LPs (ang. Limited partners), czyli osób lub podmiotów inwestujących w VC. Sprzyja temu sytuacja rynkowa – niskie poziomy stóp procentowych, powodują, że stabilne instrumenty jak np. lokaty po uwzględnianiu przyspieszającej inflacji stają się ujemne. Inwestorzy zatem rozglądają się – część ruszyła w kierunku małego i dużego parkietu giełdy, inni zainteresowali się Equity CrowdFundingiem, a wybrani trafili w ten sposób do Venture Capital, bo próg wejścia na poziomie kawalerki w dużym mieście nie jest czymś wybitnym.

Średnia stopa zwrotu VC w Europie jest na poziomie ok. 15% rocznie. W efekcie jest to bardzo atrakcyjna oferta, która znacząco przebija wiele dostępnych alternatyw. Co więcej – część programów zawiera dodatkowe zachęty dla inwestorów – np. asymetrię zysku, gdzie inwestor otrzymuje pewien mnożnik tego, co trafia do instytucji publicznej tworzącej program. W praktyce wygląda to po prostu korzystnie – pytanie, gdzie jest problem?

Fundusze nie performują

Odpowiedź można zamknąć w jednym zdaniu – większość VC nie jest w stanie nawet zwrócić zebranego kapitału. Wynika to z nietrafionych decyzji inwestycyjnych tj. oczywiście większość spółek pada i nie zbiera drugich rund – to jest norma rynkowa – natomiast problemem jest to, że perełki z portfeli nie dają takich zwrotów, by całość mogła być rentowna. Niewiele funduszy jest w stanie podwoić kapitalizację, a potrojenie to domena ścisłej czołówki liderów. Jeśli faktycznie 2 spółki mają zwrócić portfel np., 30 milionowy, gdzie inwestycje były na poziomie 3 milionów, to po rozwodnieniu VC muszą one być warte kilkaset milionów, by można było wyjść z nich na oczekiwanym poziomie. Wystarczy zapoznać się ze statystyką megarund w Polsce, by wiedzieć jak mało powszechny jest to kazus.

Zbierając fundusz, zarządzający często nie udzielają pełni informacji. Zasłaniają się umowami o zachowaniu poufności, pokazują wybiórcze dane, co w efekcie sprawia, że ciężko jest ocenić ich portfel. Najbardziej transparentne exity to debiuty giełdowe, które stanowią jedynie niewielki procent, bo najczęściej spółki sprzedawane są do inwestorów strategicznych. Co więcej – nie podają np. żadnych danych o exitach, mówiąc, że to dopiero połowa funduszu (minęło np. 5 lat), po czym zbierają kolejny wehikuł, recyrkulują środki, inwestując w stary portfel i robi się to system naczyń połączonych, gdzie ciężko oszacować realny zysk. Wyceny są przeszacowane, spółki teoretycznie rosną, ale co do tej pory dostali inwestorzy? Jeszcze nic, trzeba poczekać na koniec funduszu.

Z powyższego płyną dwa naczelne wnioski. Pierwszy, to że jako inwestor w VC można zarobić dobre pieniądze – biorąc w szczególności pod uwagę obecne realia rynkowe – ale trzeba się w tym zakresie uzbroić w cierpliwość. Drugi – ważniejszy – to żeby faktycznie zarobić, trzeba dokładnie przeanalizować fundusz, w który ma się zainwestować, by na tyle, na ile będzie to możliwe, podjąć racjonalną decyzję biznesową, nie kierując się fajerwerkami, które przedstawiają zarządzający. Dobra decyzja z czasem zwróci się z nawiązką.