Kogo wesprze finansowo Venture Capital

Na polskim rynku private equity obecnych jest aktualnie ok. 40 funduszy instytucjonalnych o charakterze komercyjnym. Są to w większości podmioty o wysokiej kapitalizacji przeprowadzające zasadniczo duże transakcje wykupu, rzadziej finansowania wzrostu, w spółkach dojrzałych o ugruntowanej pozycji rynkowej.

Venture Capital – realna szansa dla spółek

Venture capital jest częścią składową private equity i obejmuje inwestycje kapitałowe w prywatne przedsiębiorstwa dokonywane na etapie rozpoczęcia przez nie działalności (seed capital), ich początkowego rozwoju (start-up capital) lub we wstępnej fazie ich ekspansji (early expansion capital). Ze względu na wczesny okres dokonywania inwestycji oraz fakt, że dotyczą one najczęściej wysoce innowacyjnych podmiotów, działalność venture capital obarczona jest często wyższym ryzykiem niż typowe transakcje private equity, które zasadniczo skoncentrowane są na dojrzałych firmach o ugruntowanej pozycji rynkowej i najczęściej dotyczą różnego rodzaju transakcji wykupu. Z drugiej jednak strony strategia venture capital wiąże się z szansami osiągania ponadprzeciętnych stóp zwrotu na zainwestowanym kapitale.

Venture capital, oprócz etapu dokonywania inwestycji, różni się od private equity tym, że w ramach realizowanych transakcji inwestowane są wyłącznie własne środki pieniężne bez posługiwania się dźwignią finansową (długiem lub instrumentami pochodnymi/hybrydowymi).

W zamian za zapewnienie dodatkowego kapitału, dzięki któremu przedsiębiorstwo może rozwijać swoje produkty/usługi oraz zaangażowaniu się w jego działalność (przede wszystkim ukierunkowana na dynamicznym budowaniu wartości przedsiębiorstwa), inwestor venture capital obejmuje w nim udziały. O tym, czy jest to pakiet mniejszościowy, czy większościowy decyduje zarówno strategia konkretnego funduszu, jak i nastawienie pierwotnych właścicieli do utrzymania kontroli w spółce. Fundusze venture capital poprzez dokonywane transakcje stają się więc współwłaścicielami przedsiębiorstwa i są symetrycznie eksponowane na ryzyko oraz zysk związane z działalnością danego podmiotu.

Venture capital inwestowany jest w młode, innowacyjne przedsiębiorstwa  posiadające produktową, technologiczną lub procesową przewagę konkurencyjną, dzięki czemu podmioty te charakteryzują się znacznym potencjałem wzrostu, możliwym do zrealizowania w relatywnie krótkim okresie czasu. Kluczowym czynnikiem poza innowacyjnością, którego poszukują fundusze venture capital to silna kadra zarządzająca posiadająca wiedzę, doświadczenie i umiejętności umożliwiające skuteczną realizację zakładanego modelu biznesowego.

Venture capital najczęściej wspiera innowacyjne branże kapitałochłonne, a więc nowe technologie telekomunikacyjne (w tym projekty internetowe), biotechnologię i sektor nowoczesnej medycyny (a także inne interdyscyplinarne przedsięwzięcia określane jako life sciences) oraz ostatnio coraz popularniejszy sektor tzw. czystych technologii, czyli wytwarzanie energii ze źródeł odnawialnych, ochrona środowiska i inne projekty zrównoważonego rozwoju.

Inwestorzy z sektora venture capital spodziewają się zwrotu na zainwestowanym kapitale na minimalnym poziomie 35-40% w skali roku. Czynnikiem decydującym o zaangażowaniu kapitałowym funduszu jest także elastyczność wyjścia z inwestycji. Zakończenie współpracy następuje w momencie najbardziej korzystnym dla obu podmiotów i może zostać dokonane poprzez upublicznienie akcji na giełdzie, odsprzedaż pakietu innemu inwestorowi finansowemu, branżowemu lub pierwotnym właścicielom spółki.

Argumentem wspierającym scenariusz dynamicznego wzrostu znaczenia venture capital jest obecna sytuacja na globalnym rynku finansowym i związana z nią rosnąca obawa inwestorów przed nadejściem drugiej fali kryzysu. Aktualna ogólnoświatowa awersja do ryzyka i transfer kapitału do bezpiecznych aktywów w sposób oczywsity nie sprzyja pozyskiwaniu kapitału przez młode, innowacyjne spółki poprzez publiczne emisje akcji. Napięta sytuacja na rynku międzybankowym spowodowana przede wszystkim niepewnością, co do dalszej przyszłości Grecji i stabilności strefy Euro znacząco ogranicza także dostepność kredytów inwestycyjnych, w szczególności właśnie dla spółek bez długoletniej historii, nieposiadających zabezpieczenia w aktywach. Bariera w finansowaniu rozwoju powyższymi metodami wpływa na zwiększone zainteresowanie podmiotów z sektora MSP pozyskaniem niezbędnego kapitału poprzez venture capital.

Coraz cześciej okazuje się, że jest to wysoce korzystne, a w niektórych przypadkach jedyne rozwiązanie na zapełnienie luki kapitałowej. Dodatkowym, często niedocenianym walorem venture capital jest pozyskanie przez przedsiębiorstwo, oprócz finansowania, wsparcia merytorycznego w postaci wiedzy w zakresie zarządzania i kreowania wartości oraz udostępnienia szerokiej sieci kontaktów biznesowych.

Venture Capital na tle funduszy inwestycyjnych, rynku polskiego i europejskiego

Zasilaniem kapitałowym typu venture, a więc inwestycjami w wysoce innowacyjne przedsiębiorstwa na etapie ich początkowego rozwoju lub we wstępnej fazie ich ekspansji zajmuje się stosunkowo mała liczba funduszy.

Dane European Private Equity and Venture Capital Association (EVCA) informują, iż inwestycje typu private equity w 2010 roku na rynku polskim wyniosły ok. 657 mln EUR, o 146% więcej w stosunku do 267 mln EUR osiągniętych w 2009, lecz zaledwie o 4% więcej niż zanotowane w 2008 roku 633 mln EUR. Silna ujemna dynamika w latach 2009/2008 była rezultatem nastania globalnego kryzysu ekonomicznego. Brak możliwości satysfakcjonującego wyjścia z inwestycji portfelowych wpłynęły na znaczne ograniczenie płynności funduszy private equity. Zmiana trendu w roku 2010 spowodowana była stopniową poprawą nastrojów inwestorów co do dalszego rozwoju sytuacji ekonomicznej, a także skorygowania oczekiwań przedsiębiorców dotyczących wycen spółek wobec nowych wymagań rynkowych. Wskutek powyższego Polska stała się liderem pod względem wartości dokonywanych inwestycji typu private equity w Europie Środkowo-Wschodniej.

Wykres 1

Pomimo znaczącego wzrostu, inwestycje private equity stanowiły w 2010 roku w Polsce jedynie 0,19% PKB w stosunku do średniej europejskiej, która kształtowała się na poziomie 0,31%. Warto zaznaczyć, że dysproporcja dla samego venture capital jest dużo większa i pod tym względem Polska niestety plasuje się na jednym z ostatnich miejsc w Europie, znacznie odbiegając od państw skandynawskich mocno wspierających innowacyjność.

Wykres 2

Na podstawie danych EVCA dezinwestycje (liczone według wartości początkowej inwestycji) private equity w 2010 roku w Polsce wyniosły 61 mln EUR, w tym jednak aż 36 mln EUR stanowiły inwestycje spisane w straty. Efektywna wartość dezinwestycji wyniosła zatem zaledwie 25 mln EUR kontynuując malejący trend z poziomu 69 mln EUR osiągniętych w 2008 i 31 mln EUR w 2009. Powyższe dane świadczą o wciąż nienajlepszej kondycji rynku private equity związanej z napiętą i niepewną atmosferą na globalnych rynkach finansowych, która utrudnia wyjście z inwestycji portfelowych przez fundusze przy zachowaniu oczekiwanych stóp zwrotu.

W Polsce dominują transakcje wykupu (buyout), które stanowiły w ostatnich 5 latach średnio ok. 80% całkowitej wartości dokonanych inwestycji. Venture capital jest natomiast zjawiskiem marginalnym – w 2010 roku transakcje w najwcześniejsze etapy rozwoju przedsiębiorstw stanowiły jedynie ok. 0,4% całkowitej wartości rynku private equity w Polsce i były średnio czterokrotnie rzadziej realizowane niż w regionie Europiy Środkowo-Wschodniej, a w stosunku do całego rynku europejskiego ta dysproporcja jest ponad dwudziestokrotna. Rynek venture capital w Polsce ma obecnie charakter niższowy, jednakże zgodnie z prognozami ekspertów finansowych czeka go dynamiczny rozwój w najbliższych latach.

Tabela 1
Udział inwestycji w zależności od etapu rozwoju przedsiębiorstwa w 2010 roku dla Polski, regionu Europy Środkwo-Wschodniej i Europy razem

Źródło: EVCA Yearbook 201

Venture Capital – czy warto, czyli wszystkie za i przeciw

Osiągnięcie dynamicznego wzrostu organicznego, w przypadku młodego przedsiębiorstwa, wiąże się z odpowiednimi nakładami inwestycyjnymi. Podmioty we wstępnej fazie wzrostu nie są jednak zazwyczaj w stanie finansować planów rozwoju ze środków własnych i potrzebują do realizacji celów kapitału obcego.

Kredyt inwestycyjny jest często ekonomicznie nieopłacalną opcją, a w niektórych przypadkach jest wręcz niedostępny ze względu na zbyt wysokie ryzyko inwestycyjne przedsięwzięcia. W tym miejscu venture capital może stanowić atrakcyjną alternatywę.

Oprócz oczywistej zalety tego typu finansowania, jaką jest możliwość pozyskania kapitału we wczesnym etapie rozwoju, największą wartością dla przedsiębiorstwa jest uzyskanie dodatkowej wiedzy i doświadczenia w zakresie zarządzania oraz dostępu do rozległych kontaktów branżowych i biznesowych posiadanych przez fundusz. Warto też zwrócić uwagę, że wejście inwestora venture capital podwyższa wartość kapitałową przedsiębiorstwa oraz zwiększa jego wiarygodność, a więc umożliwia otrzymanie znacznie lepszych warunków finansowania dłużnego w dalszym etapie rozwoju. Największą wadą venture capital z punktu widzenia właścicieli przedsiębiorstw jest konieczność oddania części udziałów w potencjalnych przyszłych zyskach, co z ich perspektywy może być postrzegane jako zbyt wysoki koszt pozyskania kapitału.

Do największych zalet venture capital należy zaliczyć:

1. Możliwość pozyskania kapitału na wczesnym etapie rozwoju przedsiębiorstwa, kiedy ryzyko inwestycyjne jest zbyt wysokie dla tradycyjnego finansowania dłużnego ze strony banków.
2. Brak dodatkowych wymogów co do zabezpieczeń finansowania na majątku trwałym przedsiębiorstwa (który na tym etapie najczęsciej jest niewystarczający dla banków) lub bezpośrednio na majątku prywatnym właścicieli, choć fundusz będzie w zamian wymagał podwyższonej premii za ryzyko.
3. Pozyskanie unikalnego doświadczenia i wiedzy dysponowanej przez zarządzających funduszem w zakresie doradztwa strategicznego i finansowego, których samodzielne zdobycie byłoby bardzo kosztowne.
4. Otrzymanie rozległych kontaktów branżowych i biznesowych posiadanych przez fundusz, które pozwalają na przyspieszony rozwój przedsiębiorstwa.
5. Przedsiębiorcy/właściciele utrzymują najczęsciej pakiet kontrolny, a więc nie tracą wpływu na zarządzanie operacyjne. Fundusze poszukują silnych kadr zarządzających, które korzystając z ich wsparcia potrafią przeistoczyć pierwotny model biznesowy w wartościowe przedsiębiorstwo.
6. Wejście inwestora venture capital podwyższa wartość kapitałową przedsiębiorstwa oraz zwiększa jego wiarygodność, a więc umożliwia otrzymanie znacznie lepszych warunków finansowania dłużnego w dalszym etapie rozwoju.
7. Wsparcie kapitałowe typu venture nie jest związane z koniecznością obsługi regularnych spłat, jak to jest w przypadku finansowania dłużnego, dzięki czemu przedsiębiorstwo może całkowicie przenaczać generowane środki pieniężne na dalszy rozwój.
8. Rola nadzorcza funduszu umożliwia zdyscyplinowanie zespołu zarządzającego, co minimalizuje nieefektywne działania.
9. Doświadczenie funduszy venture capital w sprzedaży przedsiębiorstw inwestorowi branżowemu, funduszowi private equity, czy w zakresie debiutu giełdowego, znacząco ułatwia kolejne rundy finansowania dopasowane do późniejszych etapów rozwoju przedsiębiorstwa.
10. Wejście inwestora venture capital umożliwia pierwotnym właścicielom zarówno wstępne jak i późniejsze uzyskania rzetelnej wyceny przedsięborstwa oraz możliwość częściowego lub całkowitego wyjścia z inwestycji.

Venture capital związane jest z następującymi wadami:

• Wysoki koszt pozyskania kapitału. Właściciel w zamian za finansowanie oraz kompetencje funuszu oddaje cześć swojego przedsiębiorstwa, co jest zwiazane z koniecznością nieograniczonego podziału wypracowanych przyszłych zysków z funduszem.
• Ryzyko rozwodnienia i utraty kontroli właścicieli nad przedsiębiorstwem wraz z kolejnymi rundami finansowania.
• Wprowadzenie dodatkowych obowiązków (np. okresowe raportowanie, regularne posiedzenia rady nadzorczej, wdrażanie procedur organizacyjnych) wraz z procesem formalizacji przedsiębiorstwa, które stanowią obciążenie dla kadry zarządzającej.
• Venture capital to przede wszystkim inwestor finansowy dostarczający przedsiębiorstwu niezbędny kapitał. Wsparcie branżowe ma często niestety znaczenie drugorzędne. Strategiczny inwestor branżowy może efektywniej wpłynąć na wzrost wartości przedsiębiorstwa.
• Ryzyko wyjścia funduszu z inwestycji w nieodpowiednim momencie powodujące spadek wartości i wiarygodności przedsiębiorstwa. Dodatkowo pierwotni właściciele najczęściej nie mają wpływu na wybór nowego inwestora pojawiającego się w miejsce funduszu.

Warto pamiętać, że nie istnieje uniwersalnie najlepsza forma finansowania przedsiębiorstwa. Optymalny wybór zależy od konkretnego przypadku, specyficznego zapotrzebowania na kapitał oraz aktualnie panujących warunków rynkowych. Dla niektórych przedsiębiorstw najkorzystniejszym rozwiązaniem będzie zaciągnięcie kredytu inwestycyjnego w banku, dla innych najlepszą drogą może być pozyskanie kapitału na rozwój poprzez emisję publiczną, a dla części będzie to dokapitalizowanie dokonane przez strategicznego inwestora branżowego lub właśnie fundusz venture capital. Każda metoda finansowania związana jest z szeregiem zalet i wad. Inwestorzy venture capital stanowią jednak bardzo ciekawą opcję w szczególności dla innowacyjnych przedsięwzięć znajdujących się w początkowej fazie rozwoju i wymagających znacznych początkowych nakładów kapitałowych.

Venture Capital alternatywą dla innych firm finansowania

Nie istnieje uniwersalnie najlepsza forma finansowania przedsiębiorstwa. Optymalny wybór zależy od konkretnego przypadku, specyficznego zapotrzebowania na kapitał oraz aktualnie panujących warunków rynkowych. Dla niektórych przedsiębiorstw najkorzystniejszym rozwiązaniem będzie zaciągnięcie kredytu inwestycyjnego w banku, dla innych najlepszą drogą może być pozyskanie kapitału na rozwój poprzez emisję publiczną, a dla części będzie to dokapitalizowanie dokonane przez strategicznego inwestora branżowego lub właśnie fundusz venture capital.

Każda metoda finansowania związana jest z szeregiem zalet i wad. Inwestorzy venture capital stanowią jednak bardzo ciekawą opcję w szczególności dla innowacyjnych przedsięwzięć znajdujących się w początkowej fazie rozwoju i wymagających wysokiego zastrzyku kapitałowego.

Od września 2008 roku, kiedy to banki komercyjne znacząco ograniczyły akcję kredytową, venture capital stał się ciekawą alternatywą dla tradycyjnego kredytu inwestycyjnego. Kluczową kwestią jest często brak możliwości uzyskania finansowania dłużnego dla innowacyjnych przedsięwzięć ze względu na zbyt wysokie ryzyko inwestycyjne. Nastawienie podmiotów venture capital jest inne. Zdają sobie oni sprawę z ryzyka, jakie niesie za sobą dokapitalizowanie młodych spółek, akceptują je i rekompensują możliwością uzyskiwania ponadprzeciętnych stóp zwrotu w przypadku wspólnego sukcesu rynkowego.

Fundusz venture capital jest dla przedsiębiorstwa partnerem i pomaga mu dzieląc się unikalnym doświadczeniem i wiedzą w zakresie doradztwa strategicznego i finansowego oraz udostępniając sieć kontaktów branżowych i biznesowych. Jedną z największych zalet venture capital w stosunku do kredytu bankwoego jest brak konieczności regularnej obsługi spłat zadłużenia, dzięki czemu przedsiębiorstwo może całkowicie przenaczać generowany zysk na dalszy dynamiczny rozwój. Warto też zaznaczyć, że podwyższenie kapitałowe dokonane przez fundusz zwiększa jego wiarygodność, a co za tym idzie zdolność kredytową, a więc umożliwia otrzymanie znacznie lepszych warunków finansowania dłużnego na dalszych etapach rozwoju.

Właściciel podejmując decyzję o debiucie na NewConnect, w celu pozyskania finansowania, musi mieć świadomość, iż sytuacja spółki w kontekście makroekonomicznym staje się diametralnie odmienna. W przypadku spółki z o.o., wyznacznikiem stanu posiadania właściciela była wartość przedsiębiorstwa oraz udziału, jaki ma w firmie. Na rynku kapitałowym jest to liczba akcji pomnożona przez ich cenę. Warto zaznaczyć, iż zależy ona od czynników, których nie można do końca przewidzieć, np koniunktura rynkowa, popyt na akcje itd. W związku z tym, podstawą poprawnego poruszania się po rynku kapitałowym jest odpowiednia edukacja oraz co ważne, wysoki poziom rozwagi właścicieli. Nawiązując współpracę z venture capital wycena spółki pozostaje, inaczej niż w przypadku debiutu na NewConnect, niezależna od zachowań rynku i nastroju inwestorów. Fundusz finansuje rozwój spółek portfelowych, jak również oferuje merytoryczne wsparcie we wszystkich etapach rozwoju, ze szczególnym uwzględnieniem przekazywania know-how w zakresie zarządzania i budowy wartości przedsiębiorstwa.

W przeciwieństwie do dużych funduszy inwestycyjnych, nie koncentruje się na zysku i szybkim wyjściu z inwestycji, widzi potrzebę kompleksowego doradztwa biznesowego. Venture capital, w istocie swej działalności, nie wyklucza jednak przygotowania firmy pod dalszą rundę finansowania, jaką może być właśnie oferta prywatna na NewConnect. Oferując wsparcie finansowe z jednoczesnym pozyskaniem partnera biznesowego zapewni profesjonalne doradztwo o charakterze prawno-biznesowym przygotowującym pod debiut na giełdzie. Wówczas przedsiębiorstwo pozyskuje kolejne środki finansowe na rozwój, właściciel utrzymuje kontrolę operacyjną, a fundusz wychodzi z inwestycji po rynkowej wycenie.

Na co zwrócić uwagę przy wyborze inwestora Venture Capital?

Przy wyborze potencjalnego partnera w postaci funduszu venture capital zawsze warto poszukać podmiotu specjalizującego się w branży, w której prowadzimy działalność. Umożliwia to oprócz pozyskania kapitału dostęp do specjalistycznego know-how oraz bezcennej siatki networkingowej. Taka relacja pozwala również w sposób oczywisty uzyskać większe zrozumienie pomiędzy stronami podczas współpracy. Aspekt specjalizacji branżowej jest szczególnie ważny dla przedsięwzięć internetowych, gdzie fundusze „dotcomowe” posiadają odpowiednie kompetencje do wsparcia innowacyjnych pomysłów, wytworzenia szerokiego zainteresowania wokół portalu i przekształcenia go w biznes generujący rzeczywiste przychody.

Kolejną z zasadniczych kwestii w procesie pozyskiwania venture capital jest dopasowanie wielkości  funduszu do konkretnych potrzeb inwestycyjnych przedsiębiorstwa. Zarządzający podmiotami o wysokiej kapitalizacji mają ustalone minimalne limity inwestycyjne (najczęściej 1 mln EUR) i nie będą zainteresowani przedsiębiorstwem potrzebującym finansowania na poziomie kilkuset tysięcy złotych. Warto podkreślić, że na polskim rynku istnieje zaledwie garstka funduszy venture inwestująca właśnie na wskazanym poziomie zaangażowania kapitałowego.

Kluczowym czynnikiem przy wyborze funduszu venture capital powinna być również najkorzystniejsza relacja pomiędzy:

• zaproponowanymi warunkami finansowymi umowy inwestycyjnej, czyli najbardziej zbliżoną do oczekiwań przedsiębiorcy wyceną projektu w stosunku do oddawanych w zamian za wsparcie kapitałowe udziałów w przedsiębiorstwie. (warto w tym miejscu pamiętać o ryzyku utraty kontroli nad spółką);
• potencjałem kadry zarządzającej funduszu potwierdzonym wynikami wzrostu wartości przedsiębiorstw w ramach poprzednio zrealizowanych inwestycji.

Wielce pomocnym, godnym polecenia krokiem jest także zgłoszenie się do Polskiego Stowarzyszenia Inwestorów Kapitałowych, gdzie możemy wyjaśnić wszelkie wątpliwości dotyczące takiego sposobu finansowania swojego przedsiębiorstwa. To organizacja zrzeszająca aktywnych w Polsce inwestorów private equity/venture capital oraz inne podmioty wspierające rozwój tego sektora w naszym kraju.

W sytuacji, gdy sporządzimy listę wyselekcjonowanych 2-3 funduszy, korzystnym ruchem może być nawiązanie kontakt z byłymi lub obecnymi spółkami portfelowymi funduszu w celu uzyskania informacji na temat inwestora oraz  wskazówek odnoszących się do samego procesu pozyskania finansowania. Uchroni to szczególnie mniej doświadczonych przedsiębiorców przed ewentualnymi błędami podczas  negocjacji konkretnych zapisów umowy inwestycyjnej.

Procedura pozyskania funduszu z Venture Capital

Pierwszym krokiem w kontaktach z funduszami venture capital jest nieformalne spotkanie, podczas którego przedsiębiorca ma okazję zaprezentować inwestorowi swoje przedsięwzięcie inwestycyjne. W przypadku wstępnego zainteresowania projektem, fundusz zazwyczaj prosi o przedstawienie podstawowych dokumentów umożliwiających dokonanie analizy projektu. Warto więc być przygotowanym na przekazanie szczegółowego biznesplanu, w którym znajdą się informacje o strategii spółki, planach jej rozwoju oraz oferowanych produktach/usługach w kontekście otoczenia konkurencyjnego. Niezbędne będzie także przekazanie modelu finansowego przedstawiającego prognozy (minimum dwa lata) przyszłych nakładów inwestycyjnych, kosztów operacyjnych oraz poziomu generowanych przychodów. W przypadku bardziej zaawansowanych projektów należy liczyć się z koniecznością przekazania pełnej, audytowanej dokumentacji finansowej za okresy zakończone.

Inwestorzy przy pierwszym kontakcie, oprócz oczywistej kwestii zwrotu z inwestycji oraz jego związku z ponoszonym podwyższonym ryzykiem (związanym m.in. z brakiem zabezpieczeń transakcji, możliwością utraty kontroli i nadzoru poprzez wadliwe funkcjonowanie prawa, brakiem przejrzystości informacyjnej charakterystycznej dla rynku niepublicznego, ograniczeniami przy wyjściu z inwestycji i ogólną niską płynnością) bardzo wnikliwie oceniają potencjał kadry menedżerskiej. Fundusz w dużym stopniu określa realność i szansę powodzenia danego projektu na podstawie doświadczenia i kompetencji osób zaangażowanych w jego realizację.

Kolejnym etapem jest przeprowadzenie przez potencjalnego inwestora procesu due diligence, czyli dokładnej analizy dotyczącej wszystkich aspektów funkcjonowania przedsiębiorstwa. Czynności o charakterze weryfikacyjno-badawczym obejmują analizę następujących obszarów:

• podstawowego funkcjonowania przedsiębiorstwa, czyli przede wszystkim jego produktów/usług (obecnych, wdrażanych, planowanych),
• otoczenia konkurencyjnego, w tym przewag konkurencyjnych przedsiębiorstwa i jej źródeł,
• jakości kadry zarządzającej i organizacji przedsiębiorstwa,
• finansowego – wykorzystywanego majątku trwałego, zaciągniętych zobowiązań, kapitału pracującego i przepływów pieniężnych, struktury przychodów i kosztów, analizę wskaźnikową,
• aspektów prawnych.

Przeprowadzenie sumiennego procesu due diligence umożliwia funduszowi korektę pierwotnych projekcji finansowych oraz dokonanie rynkowej wyceny przedsięwzięcia stanowiącej punkt wyjściowy przy negocjacjach umowy inwestycyjnej z przedsiębiorcą.

Etap negocjacji z funduszem venture capital jest płynny. Rozpoczyna się najczęściej już po wstępnej akceptacji projektu inwestycyjnego przez inwestora, przebiegając równolegle wraz z realizacją prac w ramach przeprowadzanego due diligence. Sprawność prowadzonych negocjacji jest ściśle uzależniona od jakości przygotowanych danych źródłowych przez przedsiębiorcę. Jednym z najtrudniejszych elementów negocjacji jest uzgodnienie wartości przedsiębiorstwa, a więc udziału jaki fundusz obejmie w zamian za przekazanie kapitału niezbędnego do realizacji inwestycji. Osiągnięcie porozumienia w kwestii wyceny przedsiębiorstwa jest ściśle powiązane z innymi negocjowanymi warunkami umowy inwestycyjnej, a także z rezultatami przeprowadzanego równolegle due diligence. Dobrą praktyką dla poszukujących finansowania jest skorzystanie z pomocy prawnej przy negocjowaniu szczegółowych zapisów dotyczących wzajemnych praw i obowiązków, dzięki czemu zapewnimy sobie symetryczność umowy i wyeliminujemy ryzyko utraty kontroli nad przedsiębiorstwem (w szczególności przy kolejnych rundach finansowania). W praktyce negocjacje mogą zostać przerwane w każdym momencie zarówno przez inwestora, jak i przedsiębiorcę z wielu rożnych przyczyn.

Po zaakceptowaniu przez obie strony warunków inwestycji następuje podpisanie właściwej umowy inwestycyjnej oraz innych wymaganych dokumentów. Wypłata środków pieniężnych odbywa się transzami w sposób ustalony w umowie i w zależności od spełnienia określonych parametrów przedsięwzięcia.

W jaki sposób sformułować umowę z inwestorem Venture Capital?

Fundamentem każdej umowy inwestycyjnej venture capital są warunki finansowe objęcia nowych udziałów przez fundusz w podwyższonym kapitale spółki.

Na podstawie przeprowadzonego procesu due diligence, w tym szczegółowej analizy finansowej, fundusz sporządzi wewnętrznie wycenę projektu inwestycyjnego i podczas fazy negocjacyjnej będzie chciał uzyskać jak największe dyskonto od tej wartości. Przedsiębiorca musi zatem mieć przygotowaną realną wycenę spółki ze swojej strony stanowiącą uczciwą i zachęcającą propozycję dla funduszu. Warto w tym miejscu podkreślić, że oczekiwania sporej części przedsiębiorców nie są dostosowane do aktualnie panujących warunków rynkowych kształtowanych przez niepewność co do dalszego rozwoju wydarzeń w strefie Euro oraz ogólnego pesymizmu inwestorów na globalnym rynku finansowym. Z drugiej strony zdażają się przedsiębiorcy, którzy są nieprzygotowani do wymagających negocjacji z funduszami venture capital i często działają na własną szkodę zaniżając wartość swojej spółki.
Kluczowym aspektem dobrej umowy inwestycyjnej jest także jej symetryczność, a więc umowa która gwarantuje równe i sprawiedliwe prawa oraz obowiązki obydwu stronom. Dla przedsiębiorców bardzo ważne jest zabezpieczenie się przed ewentualną utratą kontroli nad spółką, szczególnie w przypadku planowanych kolejnych rund finansowania. Z kolei dla funduszy konieczne jest zapewnienie w umowie zapisów ochrony mniejszościowego udziałowcy.

Formułując umowę z inwestorem venture capital warto również mieć na uwadze kwestie związane z nadzorem ze strony funduszu, do których zaliczyć należy: raportowanie okresowe, zwoływanie regularnych posiedzeń rady nadzorczej, powołanie do zarządu osoby wskazanej przez fundusz, autoryzacja bankowa. Bardzo często integralną częścią umów inwestycyjnych są kary nakładane w przypadku niespełnienia ustalonych kryteriów finansowych przedsięwzięcia. Skutki tych kar mogą być dotkliwe dla właścicieli przedsiębiorstw, dlatego ważne jest, żeby sposób ich naliczania był zrozumiały a prognozy finansowe realistyczne.

Przykłady spółek, które nawiązały współpracę z inwestorem Venture Capital

Nawet najbardziej innowacyjne przedsięwzięcia biznesowe, zanim odniosły spektakularny sukces rynkowy i zaczęły generować zyski liczone w setkach milionów dolarów, potrzebowały w początkowej fazie swojego rozwoju wsparcia finansowego. Założyciele takich firm jak Amazon.com, Facebook.com czy Google mogli sprawnie przekształcić swoje nowatorskie pomysły na biznes w globalne marki  dzięki prywatnym inwestorom oraz funduszom typu venture capital.

W 1994 roku Jeff Bezos, na podstawie analizy danych dotyczących wzrostu rynku internetowego, postanowił wykorzystać nowopowstałą niszę rynkową i zainicjował projekt internetowej księgarni pod nazwą Amazon.com, w który zaangażował ok. 50 tys. USD. Jednym z jej pierwszych inwestorów był Tom Alberg (współzałożyciel Madrona Venture Group), który dostarczył 100 tys. USD kapitału, aby kilka lat później sprzedać swoje udziały za kwotę 26 mln USD. W 1996 roku fundusz Kleiner Perkins Caufield & Byers dokapitalizował spółkę w wysokości 8 mln USD, aby zapewnić jej dalszy rozwój. Po dwóch latach od debiutu Amazon.com na nowojorskim NASDAQ – 17 maja 1997 roku – fundusz mógł się pochwalić aż 550-krotnym zwrotem z  zainwestowanych środków. Spółka w przeciwieństwie do wielu innych firm przetrwała kryzys na rynku internetowym w 2001 roku, a w kolejnych latach dynamicznie się rozwijała dzięki stałemu poszerzaniu oferowanego asortymentu oraz globalnej ekspansji sprzedaży. Dziś Amazon.com jest największym sklepem internetowym na świecie – jego przychody w 2010 roku wyniosły ponad 34 mld USD. Jeff Bezos zajmuje tymczasem miejsce w pierwszej 30-tce najbogatszych ludzi na świecie według Forbes z majątkiem wycenianym na ponad 18 mld USD.

Kolejną firmą, która rozwinęła się dzięki kapitałowi venture capital jest Google –  najpopularniejsza dziś wyszukiwarka internetowa posiadająca ponad miliard unikalnych użytkowników. W 1996 roku dwóch doktorantów na Uniwersytecie Stanford w Kalifornii rozpoczęło prace badawcze nad nowym algorytmem służącym do wyszukiwania informacji w internecie. W przeciwieństwie do istniejących wyszukiwarek opartych na danych ilościowych ich pomysł wykorzystywał analizę powiązań hiperstekstowych i klasyfikowaniu witryn internetowych pod względem trafności haseł kluczowych. Pierwsze dofinansowanie przedsięwzięcia nastąpiło w 1998 roku ze strony prywatnego inwestora, zanim jeszcze formalnie Google został zarejestrowany. Andy Bechtolsheim (współzałożyciel Sun Microsystems) wspomógł spółkę w wysokości 100 tys. USD. W 1999 roku dwa fundusze venture capital – Sequoia Capital oraz wspomniany już wcześniej Kleiner Perkins Caufield & Byers – zakupiły 20% udziałów w Google za 25 mln USD, co oznaczałoby wycenę na poziomie 125 mln USD. Pięć lat poźniej, 19 sierpnia 2004 roku na debiucie giełdowego wartość Google oszacowana  była na ok. 23 mld USD. Obecnie kapitalizacja firmy, która zrewolucjonizowała sposób uzyskiwania informacji, wynosi ok. 200 mld USD.

Najbardziej aktualnym i chyba najgłośniejszym przykładem przedsięwzięć wspartych przez venture capital jest Facebook.com, największy portal społecznościowy na świecie, posiadający ponad 800 milionów aktywnych użytkowników. Historię powstania i kulisy kontrowersyjnych wydarzeń towarzyszących powstaniu firmy można było śledzić w filmie The Social Network. W ramach pierwszych rund finansowania projektu Facebook.com, potrzebnego kapitału dostarczyli m.in. Accel Partners, które w 2005 roku za 12,7 mln USD nabyło 15% udziałów oraz Greylock Partners (jeden z najstarszych funduszy VC w USA) i Meritech Capital Partners, które uczestniczyły w łącznej ofercie za 27,5 mln USD. W 2009 roku akcjonariuszem Facebook.com został fundusz Digital Sky Technologies zarządzany przez rosyjskiego przedsiębiorcę Yuri Milnera, który wyłożył 200 mln USD za 1,96% pakiet akcji. W 2010 roku DST wraz z bankiem inwestycyjnym Goldman Sachs uczestniczył w kolejnej rundzie finansowania na poziomie wyceny ok. 50 mld USD. Obecnie spółka Marka Zuckerberga ma w planach debiut giełdowy w pierwszej połowie 2012 roku. Według nieoficjalnych informacji prasowych mówi się o kapitalizacji przekraczającej nawet 100 mld USD. Dla wczesnego inwestora w postaci Accel Partners oznaczałoby to zysk z inwestycji na ponad 1000-krotnym poziomie.

W Polsce także można wskazać przedsiębiorstwa, które dynamiczny rozwój zawdzięczają finansowaniu ze strony funduszy venture capital. Najwięcej takich podmiotów prowadzi działalność w branży internetowej, technologii mobilnych lub biotechnologii. W 2000 roku Tomasz Moroz i Piotr Multan rozpoczynają ambitną realizację stworzenia unikalnego, jak na warunki polskie, kanału sprzedaży wycieczek turystycznych – za pośrednictwem internetu. Spółka uruchomiła serwis internetowy w maju 2001 i już po pierwszym roku działalności zdobyła status lidera polskiego rynku turystyki on-line. Inwestycję w Travelplanet.pl podejmuje jeden z niewielu wówczas funkcjonujących w kraju funduszy VC – MCI Management S.A. Inwestor przeznacza ok. 3 mln PLN i przejmuje kontrolę nad spółką pozostawiając jednocześnie założycielom wolną rękę w zakresie realizacji strategii rozwoju. W przeciągu pierwszych kilku lat Travelplanet.pl odnotował dynamiczny wzrost przychodów, a w 2003 roku odnotował pierwszy zysk netto. Spółka w połowie 2005 roku została wprowadzona na warszawską giełdę. Wysoka płynność dała MCI możliwość częściowego wyjścia z inwestycji, na której odnotowała ponad 10-krotny zwrot na zainwestowanym kapitale.

Ciekawym przykładem inwestycji venture capital w Polsce, gdzie fundusz jednocześnie był mocno zaangażowany operacyjnie było kupno w maju 2003 roku przez Innova Capital za ok. 20 mln EUR spółki Polcard, agenta rozliczeniowego kart płatniczych. Fundusz w ramach inwestycji przeprowadził restrukturyzację firmy oraz zrealizował kilka branżowych przejęć, co umożliwiło dynamiczny wzrost przychodów oraz znaczną poprawę uzyskiwanej marży. Innova Capital wprowadził do spółki nowy zarząd, przeprowadził rebranding i przekształcił ją w jednego z największych niezależnych dostawców usług finansowych w regionie Europy Środkowo-Wschodniej. W sierpniu 2007 roku nastąpiło pełne wyjście z inwestycji poprzez sprzedaż Polcard spółce First Data. Fundusz Innova Capital odnotował ponad 4-krotny zwrot z inwestycji, za co w 2008 roku został wyróżniony prestiżową nagrodą „CE Large Deal of the Year”.

Mariusz Ambroziak, Prezes Venture Capital Poland S.A.
Maciej Respondek, Członek Komitetu Inwestycyjnego Venture Capital Poland S.A.

Venture Capital Poland S.A.